會(huì)看年報(bào)季報(bào)、財(cái)務(wù)報(bào)表的投資者大多都是價(jià)值投資者。但在服務(wù)眾多投資者的過(guò)程中，我們發(fā)現(xiàn)，價(jià)值投資者對(duì)于農(nóng)牧飼漁類(lèi)的股票，往往是談虎色變。其實(shí)這也不奇怪，被獐子島的扇貝支配的恐懼還沒(méi)有忘記吧！今天，聚焦中報(bào)·上游新聞重慶商報(bào)教你讀財(cái)報(bào)欄目，我們就請(qǐng)到了銀河證券南坪營(yíng)業(yè)部投顧劉洪瑞，為我們剖析一下率先披露半年報(bào)和三季報(bào)預(yù)告的工業(yè)化生產(chǎn)食用菌的養(yǎng)殖股——眾興菌業(yè)，并由此衍生分析出投資農(nóng)業(yè)股需要注意些什么。

　　毛利率為什么下降？

　　在分析眾興菌業(yè)前，劉洪瑞表示他曾經(jīng)和很多投資者分享過(guò)一個(gè)對(duì)股票財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性進(jìn)行初篩的方法。這個(gè)方法就是看現(xiàn)金流量表中“銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”項(xiàng)目，——這個(gè)項(xiàng)目應(yīng)該長(zhǎng)期大于這家公司的總收入。“大家為單位采購(gòu)商品要開(kāi)增值稅發(fā)票的時(shí)候，應(yīng)該能發(fā)現(xiàn)，我們買(mǎi)的商品價(jià)格中其實(shí)是包含稅金的，而企業(yè)的收入是不會(huì)記錄這部分稅的。所以收到的現(xiàn)金，應(yīng)該長(zhǎng)期大于總收入，聽(tīng)起來(lái)反常其實(shí)卻很合理。”

　　在劉洪瑞看來(lái)，眾興菌業(yè)的“銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”卻長(zhǎng)期幾乎等于收入，看似是一家應(yīng)收賬款逐季增加，“收錢(qián)不積極，思想有問(wèn)題”的企業(yè)。“其實(shí)啊，這是因?yàn)樗莻€(gè)農(nóng)業(yè)股啊，而且生產(chǎn)的大多是初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品。眾興菌業(yè)是主要生產(chǎn)金針菇的企業(yè)，只不過(guò)是工廠(chǎng)化生產(chǎn)。”劉洪瑞表示：“眾興菌業(yè)的半年報(bào)顯示，其2018年上半年82.33%的收入來(lái)自于金針菇，16.67%的收入來(lái)自于雙孢菇，金針菇是眾興菌業(yè)產(chǎn)品的絕對(duì)主力。實(shí)際上2017年它還生產(chǎn)過(guò)真姬菇，但是因?yàn)閲?guó)內(nèi)消費(fèi)者實(shí)在不適應(yīng)這種沒(méi)見(jiàn)過(guò)的新菌類(lèi)，價(jià)格賣(mài)不高，所以眾興菌業(yè)在18年調(diào)減了真姬菇產(chǎn)能。生產(chǎn)和銷(xiāo)售農(nóng)產(chǎn)品都是不收稅的。所以?xún)蓚€(gè)數(shù)據(jù)相差無(wú)幾還是正常的。”

　　“在眾興菌業(yè)上，農(nóng)業(yè)股的特性可不只體現(xiàn)在這一個(gè)項(xiàng)目上。”劉洪瑞認(rèn)為，“農(nóng)業(yè)是周期性非常非常強(qiáng)的企業(yè)——當(dāng)農(nóng)產(chǎn)品需求旺盛、價(jià)格高，而產(chǎn)量有限的時(shí)候，農(nóng)民和資本會(huì)蜂擁而入擴(kuò)大生產(chǎn)，而農(nóng)產(chǎn)品的生產(chǎn)所需要的技術(shù)和條件是不高的，所以產(chǎn)能通常會(huì)飛速擴(kuò)張，產(chǎn)能上去了，價(jià)格自然也會(huì)下跌，生產(chǎn)者賺不到錢(qián)了只有退出，于是市場(chǎng)產(chǎn)能又開(kāi)始萎縮，周而復(fù)始。前幾年的豬肉產(chǎn)業(yè)就是最好的例子。”

　　而眾興菌業(yè)，在2011年毛利率達(dá)到了57.8%。

　　57.8%！這賣(mài)菌兒的毛利不是比賣(mài)鉆石的還高了嗎？要知道，A股珠寶行業(yè)毛利最高的萊紳通靈毛利也才56.94%——于是乎，各種資本、產(chǎn)能自然是蜂擁而入了。

　　劉洪瑞在整理數(shù)據(jù)時(shí)發(fā)現(xiàn)了中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)上有這樣一組數(shù)據(jù)：2010年我國(guó)食用菌工廠(chǎng)化生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量有443家，2012年增加到788家；2011年工廠(chǎng)化金針菇日產(chǎn)量1347.9噸，2012年達(dá)到2718.95噸；而2013年工廠(chǎng)化金針菇（據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)）日產(chǎn)量約3000噸左右。

　　“這可是每年翻翻不止的爆發(fā)式增長(zhǎng)?。∷晕覀兘裉靵?lái)看，眾興菌業(yè)半年報(bào)顯示，其毛利率已經(jīng)下降到了23.59%，其中金針菇僅有19.94%。我們也就不奇怪為什么它的凈利潤(rùn)會(huì)下降41.92%，市盈率在股價(jià)持續(xù)兩年的下跌之后仍然高達(dá)40.22倍了。”在劉洪瑞眼里，這種每年翻倍式的增長(zhǎng)是不可延續(xù)的。

　　除了極強(qiáng)的周期性外，眾興菌業(yè)還表現(xiàn)為產(chǎn)品初級(jí)且沒(méi)有品牌。它的半年報(bào)顯示，其銷(xiāo)售費(fèi)用為6079萬(wàn)，而今年上半年的總收入為4.15億。這樣算起來(lái)，銷(xiāo)售費(fèi)用率為14.6%左右，看起來(lái)雖然低，但還可以接受。不過(guò)我們細(xì)看一下它的銷(xiāo)售費(fèi)用構(gòu)成，其中5891萬(wàn)竟然都是包裝物費(fèi)用。

　　“老股民肯定都清楚，過(guò)去兩年來(lái)我國(guó)的紙制品價(jià)格是在持續(xù)上漲的。那些做紙板、紙箱的上市公司如山鷹紙業(yè)，股價(jià)都迎來(lái)了一輪大漲。而購(gòu)買(mǎi)這些紙箱的企業(yè)卻是吃虧的，但即使這樣眾興菌業(yè)的銷(xiāo)售費(fèi)用率也只有14.6%，如果減去包裝費(fèi)用，那銷(xiāo)售費(fèi)率會(huì)達(dá)到驚人的0.45%。這樣的銷(xiāo)售費(fèi)用率我們還談什么品牌呢，只能把它看做是純粹的生產(chǎn)工廠(chǎng)了。沒(méi)有人去吃火鍋點(diǎn)金針菇的時(shí)候，會(huì)一定要眾興菌業(yè)的羲皇牌金針菇吧！”劉洪瑞分析稱(chēng)，“在沒(méi)有品牌效應(yīng)的情況下，一個(gè)企業(yè)是不可能享受到消費(fèi)升級(jí)的紅利的。特別是對(duì)于生產(chǎn)技術(shù)門(mén)檻不高的企業(yè)而言，品牌尤為重要，大牛股涪陵摘菜上半年的兩億多銷(xiāo)售費(fèi)用中，60%以上都是市場(chǎng)推廣費(fèi)，這樣的企業(yè)才有享受消費(fèi)升級(jí)的可能。畢竟消費(fèi)升級(jí)的一個(gè)重要特點(diǎn)就是買(mǎi)牌子貨。沒(méi)有品牌的企業(yè)和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在紅海中廝殺，業(yè)績(jī)朝不保夕。

　　理財(cái)收益高達(dá)1796萬(wàn)

　　我們看眾興菌業(yè)的利潤(rùn)構(gòu)成可以發(fā)現(xiàn)，它上半年的扣非凈利潤(rùn)占總凈利潤(rùn)的一半不到，也就是說(shuō)，它的主營(yíng)業(yè)務(wù)其實(shí)已經(jīng)很不賺錢(qián)了。那多出來(lái)的非經(jīng)常性損益是怎么來(lái)的呢？我們?cè)倏此馁Y產(chǎn)構(gòu)成，其中，有多達(dá)10.7億元的其他流動(dòng)資產(chǎn)，這些“其他流動(dòng)資產(chǎn)”其實(shí)全是短期保本理財(cái)產(chǎn)品！這些理財(cái)產(chǎn)品上半年就產(chǎn)生了1796萬(wàn)的收益！多出來(lái)的盈利主要就是這一塊。而在此同時(shí)，它賬上還有4.37億的現(xiàn)金！

　　“這么多的錢(qián)，怎么來(lái)的呢？實(shí)際上眾興菌業(yè)上市以來(lái)就在不斷地瘋狂融資，它IPO融資只有4.84億，但上市后就出了兩個(gè)定增計(jì)劃，總?cè)谫Y額28.9億，其中11.27億已經(jīng)完成。同時(shí)還發(fā)行了一次可轉(zhuǎn)債，融資金額9.2億。融資的理由都是投入主業(yè)，但實(shí)際上第一筆定增16年就完成了，資金并沒(méi)有投入主業(yè)，而是長(zhǎng)期放在賬上買(mǎi)理財(cái)。”對(duì)于其中的原因，劉洪瑞表示，“這背后有什么樣的原因就不得而知了。同為食用菌生產(chǎn)企業(yè)，并也是以金針菇為主的星河生物，已經(jīng)在2017年完全拋棄了食用菌生產(chǎn)業(yè)務(wù)，完全轉(zhuǎn)型成為了一家醫(yī)療服務(wù)和醫(yī)療器材企業(yè)，并更名為星普醫(yī)科?，F(xiàn)在手握大量資金的眾興菌業(yè)到是完全有通過(guò)收購(gòu)?fù)瓿赊D(zhuǎn)型的能力。”

　　同時(shí)我們還應(yīng)該注意到，眾興菌業(yè)公司第一大股東陶軍所持有的股份中的78.8597%已經(jīng)進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押——這為該公司基本面和股價(jià)埋下了隱患。

　　投資農(nóng)業(yè)股要慎重

　　就像我們上面所說(shuō)，眾興菌業(yè)就像大部分農(nóng)業(yè)股一樣，復(fù)雜到超出你的想象。太多看不透又難以預(yù)測(cè)的情況。同時(shí)，農(nóng)業(yè)股，實(shí)際上更是農(nóng)業(yè)企業(yè)的天然特性導(dǎo)致更多潛在風(fēng)險(xiǎn)，就算你能看透獐子島的財(cái)報(bào)，你能預(yù)測(cè)到殺死扇貝的冷水團(tuán)何時(shí)出現(xiàn)嗎？ 

　　所以，劉洪瑞總結(jié)道：“大部分農(nóng)業(yè)股都不適合做價(jià)值投資，因?yàn)閮r(jià)值投資天生就有短期不占優(yōu)勢(shì)，反應(yīng)時(shí)間慢的特性，如果發(fā)生重大風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)值投資者是反應(yīng)最慢的。所以，只能避開(kāi)了。那些著名的價(jià)值投資者，巴菲特、彼得林奇、段永平有哪一個(gè)的成名股是農(nóng)業(yè)股的呢？因此對(duì)于眾興菌業(yè)這種股票，以趨勢(shì)分析為主的技術(shù)分析方法才是重點(diǎn)。農(nóng)業(yè)股的周期性特性，往往能使其形成長(zhǎng)期趨勢(shì)，把握住這樣的主要趨勢(shì)才是農(nóng)業(yè)股的操作方法。”